Per Hansen
2023 har været væsentlig bedre end ventet og langt bedre end frygtet. Det gælder dog langtfra for alle aktier. Koncentrationen i få aktier er ekstrem, grænsende til abnorm og forude venter masser af udfordringer; helt som sædvanligt. Der er plads til begejstring og det modsatte.
2023 bedre end ventet
2023 har indtil videre været langt bedre end ventet og frygtet. På oversigts- og indeksniveau har de passive investorer fået et solidt afkast. Skuffelserne har været i Kina (igen) og hos de, som køber aktier uden for gruppen af de største indekssværvægtere.
Økonomi, forventninger og AI har drevet aktierne frem
De 3 primære årsager til at aktierne i gennemsnit på indeksniveau har overrasket til den positive side er efter min mening:
1) Økonomien overrasker positivt.
2) Meget lave afkastforventninger med deraf følgende lille risikoappetit efter et meget dårligt 2022.
3) Et massivt comeback til amerikanske teknologiaktier drevet af AI hype i maj; tilsat den investorkoncentration udenfor IT, som også har været en del af udviklingen de seneste år.
Kan den gode indeksudvikling fortsætte? Det afhænger af en række forhold. Nedenfor er illustreret en række af disse, som jeg tror er højt på investorernes agenda, inklusive kommentarer til hvordan investorerne aktuelt ser disse udfordringer udspille sig. Det er en inspirationsliste, som bestemt ikke nødvendigvis er udtømmende.
Er renten toppet?
Der er plads til alle synspunkter, når investorerne taler om renten, og hvorvidt den er toppet. ”Det afhænger af” er det typiske og naturlige svar. Formentlig/overvejende/måske ja/næsten/nej er blandt udfaldsrummene, og man kunne også tilføje hviken rente, man taler om? Centralbankrenterne i USA/Europa er tæt på toppen. Samtidig har rentestrukturen længe været meget invers med langtløbende markedsrenter, som indstiller sig på tiden efter og uden fremadrettet høj inflation og aggressive centralbanker.
Yderligere amerikanske stigninger i FED Funds vil være begrænsede, tænker jeg. For Europa er det lidt mere usikkert, og når det kommer til markedsrenterne og investorernes opfattelse af fremtiden, er det noget mere usikkert, og det er kildent, fordi det mere er markedsrenterne end centralbankrenter, som er forventningsstyrende.
God amerikansk jobrapport
Sidste uges seneste amerikanske jobrapport peger i flere retninger. Væsentlig flere end ventede nye jobs; stigende arbejdsløshedsprocent, som viser positiv udvikling i udbuddet og en løninflation, som ikke accelerer og med stigninger marginalt under det forventede.
Hvor længe forbliver renterne på det nuværende niveau?
Investorerne har mest fokus på, hvornår renterne topper og begynder at falde igen. Det skyldes formentlig, at det vil kunne være en positiv katalysator for aktierne. Det er dog ikke meget sandsynligt, at vi indenfor kort tid (de kommende 3 måneder) kommer til at opleve det. Et scenarie, hvor en rentetop bliver konsensus og renterne efterfølgende holder det niveau i en ”vis” periode, hen mod slutningen af året, er for mig aktuelt lidt mere sandsynligt. Renteudviklingen afhænger af hvor hurtigt inflationen kommer ned i et komfortabelt niveau. Ønsket er hurtigst muligt, men investorernes ønsker kan ikke altid indfries.
Hvad gør Kina?
Kinas vækst har skuffet efter ”genåbningen” ovenpå covid-19. Enten kommer vendingen vækstmæssigt til det bedre og/eller genoptager de stimulanserne, tænker investorerne. Kina har ikke store inflations- men vækstudfordringer og kan meget vel tænkes at stimulere mere. +/- geopolitikken og Taiwan/Rusland.
Gældsloftet er løftet
Amerikanerne løftede, efter den forventelige politiske retorik, gældsloftet. Det har kortvarigt givet en mindre positiv effekt, men er for mig at se her og nu en hygiejnefaktor.
AI har trukket markedet, men vil stigningerne blive ”bredt” ud?
Det store brede aktiemarked viser ikke stigninger. Alle jagter det samme tema og de samme aktier. Momentuminvestering er stærkere og koncentrationstendensen mere markant, end jeg kan mindes meget længe. ”Aktiebilen” kører på kun 1 cylinder – kan det fortsætte?
Minder det om dot com-kollaps?
Det er kun naturligt, hvis investorerne ser AI og kurseksplosionen som en kortsigtet større risiko. Især fordi inflations-, rente- og vækstudsigterne stadig er til debat de kommende måneder. Umiddelbart før kollapset i dot com-boblen, var der også en euforisk stemning og ”distributionseffekten” af ”internettet kommer til at ændre alt”, havde sat sit tydelige præg på aktiekurserne.
Jeg tror ikke ,vi har den samme risiko nu. Det skyldes ikke at prisfastsættelsen ikke er høj, men at den sker i selskaber, som overvejende har vist deres format. Der er ikke i det generelle tilfælde tale om fantasiselskaber med tårnhøj prisfastsættelse, men succesrige virksomheder som Nvidia, Microsoft, Apple med flere, hvor optimismen er stor, men ikke i det generelle tilfælde abnorm. +/- de undtagelser der altid er. Det betyder ikke, at aktierne ikke kan falde, slet ikke. Efter min mening betyder det blot, at risikoen for en større nedtur i det generelle marked, som er et dot com ”look-a-like” ikke er meget stor.
Vaklende ejendomspriser især på erhvervsejendomme
Ejendomsselskaber vakler lidt. Nationalbanken siger det; ECB siger det; Svensk centralbank siger det og også i USA er der en stigende nervøsitet. Ejendomsmarkedet har hidtil vist en god modstandsdygtighed. For boligejendomme skyldes det bl.a. den tårnhøje beskæftigelse. Det er ikke her nervøsiteten generelt er. Den er i erhvervsejendomme, som ligger uden for de større byer.
Er Novo Nordisk effekten ved at fisle lidt ud?
I Danmark er der stadig ingen over og ingen ved siden af hele Danmarks Novo Nordisk. Siden toppen lige under 1200, er aktien korrigeret lidt tilbage. Analytikere taler lidt om, at de gode tider er godt og vel inddiskonteret, mens andre ser en investeringsmæssig omprioritering mod mere konjunkturfølsomme investeringer, som årsagen til at kursen er faldet lidt tilbage. Spørgsmålet er for de danske investorer, om der er tale om mere end blot en mindre og meget naturlig tilpasning?
Udsigter: Plads til begejstring og det modsatte
Aktiemarkedet er lidt af det hele. 2023 har på indeksniveau været godt, men under overfladen er det fortsat de få selskaber, som giver den gode udvikling. Måske er det bare endnu en koncentrationstendens, som er kommet for at blive. Måske er det et advarselssignal. Formentlig er det en kombination af mange faktorer, og ikke mindst af, at forventningerne var små ved indgangen til året og frygten for rentestigninger godt indarbejdet, etc.
