Russiske aktier: Lave priser, men “er Corporate Governance en by i Rusland”?

Der er fortsat god grund til at være russisk investeringsnervøs; i det mindste på kort sigt. Vi mangler ikke kun at få et omrids af hvordan den russiske økonomi kommer til at klare uroen, de stigende renter, kapitaldrænet, sanktionerne, etc. ikke mindst den nervepirrende faktor der er når man som investor ikke kan sætte en ”udløbsdato” på en løsning på konflikten, presser kurserne. Prisen på en aktie er ikke den eneste variabel, som spiller en investeringsrolle, men den er næsten altid en stressindikator hos investorerne.

Rusland – Fra høj til lav vækst

Det var tilfældet i tiden efter den finansielle krise og er det stadig. Den russiske økonomi vokser om ikke i- og med sneglefart, så går det dog i et mere adstadigt tempo end det som russerne har været vant til. Vækstraterne fra 2010-2012 har været på henholdsvis 4,5; 4,3; 3,4 og i 2013 dykkede væksten ned til 1,3. Verdensbanken anslår (med seneste revision per april 2014, som skal revideres ned, red) en vækst på 1,1/1,3 for henholdsvis indeværende og næste år. For begge tals vedkommende ligger risikoen absolut på ”ned-siden”

Lavere vækst + geopolitik = investornervøsitet

Det er ikke kun nervøsiteten i Ukraine/Krim, som har gjort investorerne nervøse. Nervøsiteten var i høj grad gældende også før den nuværende krise i marts måned for alvor gjorde investorerne ukomfortable. I efterkrisetiden har en investering i russiske aktier skuffet, underperformet stort set alle indeks og efterladt investorerne med mange ubesvarede spørgsmål.

Interessekonflikt mellem stat/virksomhed

Det er i høj grad men ikke kun geopolitikken der ”driller” og udfordrer investorerne. Samspillet og/eller modsætningen mellem Putin og Ruslands interesser på den ene side og virksomhederne på den anden. På samme måde som Brasilien har bevist, at de har lidt eller noget svært ved at kende forskel på hvad der er nationale og selskabsmæssige interesser hvad angår Petrobras, frygter investorerne både sanktioner og boykot, men nok først og fremmest en interessekonflikt.

Hvis prisen spiller en rolle

Uanset om man kigger på egenkapitalforretning, P/E eller andre nøgletal springer de russiske selskaber i øjnene. På indeksniveau er Rusland det laveste prissatte aktieindeks målt på kurserne i forhold til den forventede indtjening de kommende 12 måneder. Det er ikke et nyt fænomen, men har forholdt sig sådan i en længere periode. Russiske aktier er således ikke en del af den “udviklede” investeringsverden. Ej heller af Emerging Markets. Prisfastsættelsen sprænger skalaen uanset sammenligningsgrundlag.

Fra billig til billigere

Tilbage i februar måned blev de russiske selskaber prissat til 5,3x den forventede indtjening til det kommende år. I øjeblikket er det tal faldet til ca. 4,7x som en kombination af først og fremmest kursfald uden tilsat lettere negative indtjeningsrevisioner. De russiske aktier er gået fra ”billige” til ”billigere”.

Investorerne er udover det geopolitiske nervøse for ”Corporate governance”; i den forstand at man stiller sig selv spørgsmålet, om man kan stole på at topstyringen tjener investorerne og ikke først og fremmest Kremls og Putins interesse. Netop Corporate Governance var noget som Rusland ville gøre noget ved for nogle år siden i et forsøg på at tiltrække flere udenlandske investorer.

Russisk roulette

De russiske aktier forbliver meget lavt prissat. Investorerne frygter for langvarig uro og det presser i høj grad risikofornemmelsen. I modsætning, til selskaber hvor væksten er en betydelig del af investeringscasen, gør det sig ikke gældende i Rusland. ”Intet nyt er godt nyt” kan meget vel være et positivt mantra i den forstand, at der i gennemsnit kun kræves 4-5 års indtjening for at tjene aktiekursen ind og hjem. Aktuelt er investorerne ikke tiltrukket af at spille russisk roulette.

Flere muligheder end faldgruber på lang sigt

Om nogle år er det ikke sikkert man fokuserer så meget på krisen i Rusland. For nærværende forbliver det dog ”talk of town”, og det holder de russiske aktier nede. For den langsigtede russiske aktieinvestor er der mange gode grunde til at tænke sig godt om med hensyn til aktieinvesteringer. Balanceret set dog langt flere positive end negative…

Anm.: Jeg ejer selv russiske aktier igennem en ETF med navnet “CEBB”, som du kan finde på handelsplatformen. Det er en indekstracker, som udbydes af MSCI. ÅOP er ca. 0,65 %. Andre indeksafdelinger har typisk omkostninger på mellem 1,5 % og 2,5 %. Disse er overvejende helt eller tæt på udelukkende indeksprodukter. Udviklingen afspejler altså i hovedsagen indeksudviklingen.