Novonesis: Er 1+1 = 3?

Fusionen af Novozymes og Chr. Hansen bliver en realitet i denne uge. Kan det fortsættende Novonesis forløse den aktieudvikling, som det har været svært for de to selskaber hver især at nå?

Tilladelser på plads

Novozymes meddelte fredag den 26/1, at alle de nødvendige tilladelser er på plads, og de to selskaber i næste uge vil smelte sammen til et: Novonesis.

Tidsplan

• Tirsdag 30/1 er sidste handelsdag for Chr. Hansen.
• Torsdag den 1/2 har Chr. Hansen investorer fået ombyttet deres aktier til Novozymes-aktier. Ombytningsforholdet er, at Chr. Hansens investorer får Novozymes (Novonesis) aktier i ombytningsforholdet 1,5326 Novozymes-aktier, for hver Chr. Hansen-aktier de ejer.
• Detaljer fremgår af det her link.
• Vær opmærksom på, at indtil hele transaktionen er godkendt, vil investorerne have Novozymes-aktier i deres depot.

Fusion skaber formentlig plads til FLSmidth i C25

Novonesis kommer til at fylde mere i C25-indekset. Samtidig forsvinder Chr. Hansen fra indekset. Det giver plads til en indskiftning. Vores beregninger i Nordnet viser, at det mest sandsynlige er, at FLSmidth gør comeback i C25.Forudsætningen herfor er udviklingen i referenceperioden (fra 1/6-30/11 2023). Hvis det skulle vise sig, at udviklingen siden regnes med (altså december og januar), er der en mulighed for et ændret udfald. Uanset skal der være sket en hel del, før FLS ikke skulle komme med ind i indekset. I referenceperioden adskilte 222 mio. i aktieomsætning FLS og Netcompany, som befandt sig på henholdsvis plads 26 og 27. Beregninger fremgår af dette link.

Stor shortsalgsposition er en teknikalitet

Novozymes er den danske aktie med den største andel af shortsolgte positioner. Det skal investorerne dog ikke lægge alt for meget i. Modposteringen til shortsalg er formentlig en besiddelse af Chr. Hansen aktier, som bliver ombyttet og i et stort omfang tilpasset, når fusionen er på plads og aktierne ombyttes senere i denne uge, jævnfør tidsplanen.

Fusion initieret af storaktionær som flytter værdier fra højre til venstre lomme

Da det kom frem, at Novozymes og Chr. Hansen skulle fusionere, var det en overraskelse for investorerne. Ideen til fusionen kom formentlig fra Novo Holdings, som er storaktionær i begge selskaber. I praksis ligner det mere at Novozymes overtager Chr. Hansen, end en egentlig fusion. Det illustreres bl.a. ved at de øverste ledelsesposter i Novonesis bliver besat af Novozymes-folk.

Synergifattig fusion har givet investorskepsis

Fusionen er drevet af storaktionærens ideer snarere end af meget store synergier og umiddelbare økonomiske fordele. Det samlede selskab får en omsætning på ca. 3,5 mia. EUR og forventes at have 80-90 mio. EUR i årlige omkostningssynergier frem mod 2025. Samtidig forventes salgssynergier på 200 mio. EUR med en EBIT effekt på 80-90 mio. indenfor 4 år.

Det er store tal, men set i forhold til markedsværdien af det fortsættende selskab er det ikke så imponerende. Investorerne reagerede følgelig og derfor negativt, og sendte Novozymes aktien betydeligt ned, da fusionen blev annonceret. Det kan man se i figuren herunder som viser kursudviklingen i Novozymes.

Figur 1. Kilde: Nordnet. Historisk afkast er ingen garanti for fremtidigt afkast.

23,3% ”markedsandel”

Novonesis vil formentlig kalde fusionen en fremtidssikring i en vækstbranche, hvor verden vil efterspørge biologiske løsninger. Ud fra en 3,5 mia. forventet omsætning (før indregning af effekten af det frasalg, som var myndighedskrav for godkendelse), har Novonesis ca. 23,3% af det markedspotentiale på 15 mia. EUR.Den organiske vækst frem mod 2025 forventes at være på 6-8% årligt med en EBIT margin på 29%. De seneste guidede profitabiliteter for henholdsvis Novozymes og Chr. Hansen var 25-26% og 26-27% respektiv. Når man ser på de samlede synergier, er det relevant at lægge salgs- og omkostningssynergier sammen. Fusionen har derudover formentlig både været tids- og omkostningskrævende, og EBIT-marginen i 2023 er påvirket af det.

Prisfastsættelse uændret høj

For begge selskabers vedkommende gælder, at det har knebet med for alvor at få væksten tilbage på det spor, som tidligere kendetegnede selskaberne. Investorerne har reageret på det og sendt aktierne på en mærkbar underperformance. De kommende år (budgetperioden) frem til 2025, byder på en moderat vækst og en stigende profitabilitet drevet af salgs- og omkostningssynergier og bortfald af de omkostninger, som har kostet i 2023. Det vil være naturligt, hvis Novonesis i løbet af 2024 afholder en kapitalmarkedsdag for at forventningsstyre investorerne.

Kan nøgletalsekspansion glæde investorerne?

Ventetiden er forbi og fusionen er på plads. Nu begynder arbejdet at få det maksimale ud af Novonesis. Kursmæssigt kan investorerne tænkes at reagere ved at se fremad og en mindre nøgletalsekspansion kan ikke udelukkes alene på grund af at processen er tilendebragt. Det må forventes, at selskabets egen guidance vil ligge indenfor det som Novonesis er helt sikre på at kunne indfri og måske endda overgå.

Ovenstående er ikke en anbefaling til at købe eller sælge værdipapirer.Dette blogindlæg er udarbejdet til informationsformål. Blogindlægget udgør således ikke investeringsmæssig eller anden rådgivning. Historisk afkast er ingen garanti for fremtidigt afkast. Finansielle instrumenter kan både stige og falde i værdi. Der er en risiko for, at du ikke får de investerede penge tilbage.