Per Hansen
Skuffelserne var måske ikke i stort overtal udtrykt i antal, men store selskaber som Novo Nordisk, Ørsted, Pandora, Demant og Rockwool efterlod investorerne med et skuffende indtryk. Gennemsnitskarakteren var lidt over 5. Den generelle nedtur i danske aktier de seneste 12 måneder, har fået især de udenlandske investorer til at være langt mere forbeholdne, og det ses og mærkes tydeligt i investorernes modtagelse af tallene.
10-tal
NKT: 10
Højspændt kvartal med upside
(Q1-karakter: 4↑)
Investorerne var forud for regnskabet skeptiske. Aktien har underpræsteret på trods af gode regnskabsimpulser fra konkurrenter som Nexans og Prysmian. Kvartalet var væsentlig bedre end ventet, og helårsforventningerne bliver løftet til lidt over konsensus. Investorerne reagerede med en fortjent kursstigning. Et flot kvartal for NKT.
A.P. Møller-Mærsk: 10
Flot opjustering i et udfordrende år
(Q1-karakter: 4)
APM leverede den ventede opjustering, men i tal var opjusteringen større end ventet og højere end analytikerkonsensus. Forventninger til EBITDA og EBIT blev løftet med 1,25 mia. USD; det frie cash flow går næsten i plus. Alt Sammen drevet af en volumenvækst på 3 % i forhold til tidligere forventet 1,5 %. Et solidt resultat midt i en udfordrende tid, hvor A.P. Møller-Mærsk ser ud til at komme bedre ud end konkurrenterne.
Jyske Bank: 10
Oppræcisering eftet nyt flot kvartalsregnskab
(Q1-karakter: 10↓)
Det tjener den nye ledelse til ære, at der nu fokuseres på at skabe afkast til ejerne. Kvartal efter kvartal leverer Lars Mørch som forventet eller lidt bedre med små afvigelser på kernepunkterne. Væk er slingeren i valsen og manglende interesse for aktionærerne. Oppræcisering af helårsforventningerne skabt af medvind fra gebyrer, beholdningsindtjening samt tilbageførsel af hensættelser. På overfladen ser omkostningsudviklingen lidt høj ud, men korrigeret for ekstraordinære flytteomkostninger, falder tallet til ro. Godt, solidt, aktionærvenligt, 10!
GN Store Nord: 10
Bedre end ventet, laaaangt bedre end frygtet
(Q1-karakter: 00)
Investorerne frygtede det værste efter flere svage regnskaber, skuffelser og kursnedsablinger. Den udeblev. Hearing imponerer med 8 % organisk vækst, som er aldeles fremragende ikke mindst set i lyset af svage tal fra Demant. Gaming rammer 0 vækst og Entreprise har modvind, men mindre end forventet. Omsætningen forventes stadig at være som sidste år, men nu med indsnævret interval. EBITA margin på 11-13 % med senere “opjusteringsmuligheder”, red efter 13 % i 2. Kvartal. GN Store Nord har været alt for svingende de seneste år, og investorerne vil spørge sig selv om det var den berømte enlige svale, som ikke gør nogen sommer? I modsat fald, vil blikket inden længe blive rettet mod 2026 og en lav aktiekurs, som ikke svarer til halvårsregnskabet.
7-tal
Tryg: 7
Bedre vejr, fremgang i Norge og positive nordiske valutaer
(Q1-karakter: 7)
Tryg leverede den forventede forbedring af indtjeningen drevet af et fornuftigt vejrlig, fremgang i Norge og effekten af styrkede nordiske valutakurser i NOK og SEK. Hvis der var nogen som i regnskabet “manglede” positive finansielle poster, skyldes det at Tryg i slutningen af 2024 valgte at drosle ned på den post. I så henseende er Tryg blevet et endnu mere rendyrket skadesforsikringsselskab. Godt regnskab.
Genmab: 7
Nyt godkendt regnskab men aktien er kommet i bad standing
(Q1-karakter: 7↑)
Genmab leverede svarende til det som investorerne mere eller mindre kunne regne sig frem til, når det drejer sig om salg og indtægter fra royalty fra ikke mindst Darzalex og Janssen, men også fra samarbejder med Abbvie (Epcoritamab), Pfizer (Tivdak) og Novartis (Kesimpta). Regnskabet klart godkendt. Aktien reagerer indledningmæssigt positivt, men dagen efter er den stigning og noget mere til, pist væk, forsvundet igen. Her et par uger efter regnskabet, er der dog bedre og mere positive kurstakter. Udfordringen er formentlig fortsat om patentudløb for Darzalex om 5 år. Tiden læger alle sår (og sorger, måske), men det virker unægtelig som om Genmab har en langtidsudfordring hos investorerne.
ISS: 7↓
Fejer ikke vidtløftigheder og udfordringer ind under gulvtæppet
(Q1-karakter: 7)
ISS fortsætter hvor de har refokuseret deres forretning hen de seneste år: Mere forretning med bestående og kendte kunder uden ukendte risici. Tal omtrent på niveau med det forventede. Aktietilbagekøb øges med 500 mio. Tribunalafgørelsen fra Tyskland er på vej. ISS’ største enkeltkunde, Deutsche Telekom kom ind i forretningen med en 10-årig kontrakt i 2019. Her 6 år senere er den relation fortsat på tålt ophold. DTE har anlagt en sag mod ISS, hvor de tilbageholder 600 mio., som de mener er kompensation for at ISS ikke har leveret hvad de kontraktuelt er forpligtet til. Den sag kan blive afgjort “anytime”. Hvis den falder ud til ISS’ fordel er det “icing on the cake”, som også kan få en effekt på den pris fremadrettet som DTE skal betale. Hvis ikke – tjah så er det skuffende, men næppe en kurskatastrofe.
Nordea: 7↓
Tilbageførsel sikrer den positive afvigelse
(Q1-karakter: 7↑)
Nordeas regnskabstal var en anelse bedre end forventet. Korrigeret for en tilbageførsel af den tidligere hensættelse, lander vi på konsensus. Nordea placerer sig helt i top når det kommer til egenkapitalforrentningen blandt sine nordiske konkurrenter. Inklusive den topplacering lander jeg på et 7-tal.
Danske Bank: 7↓
De solide tider fortsætter
(Q1-karakter: 10↓)
Danske Bank kom igen solidt i mål i forhold til konsensus og egne udmeldinger. Helårsforventningerne blev fastholdt på 21-23 mia. DKK i nettoresultat. Tallene kliner sig igen op af konsensus med mindre afvigelse på underkomponenterne. Investorerne takserede resultatet til en kursbevægelse på stedet. Det modsvarer på passende vis, at den større kursmæssige vægtløftning er sket efter de seneste års reprisning. Aktien handles aktuelt svarende til en ROE på 13 % = 1,3x bogført egenkapital. For første gang i mange mange år.
4-tal
Carlsberg: 4↑
Investorerne fokuserer på svære markedsbetingelser
(Q1-karakter: 4)
Carlsberg Group logo. Kilde Carlsberg Mediebibliotek.
Jeg synes ikke regnskabet isoleret var til at sende aktien ud i et så stort fald, som det blev tilfældet. Tal var på den ene side ikke bedre end ventet, men heller ikke væsentlig ringere. Britvic integrationen går efter planen. Svære markedsvilkår og strukturel ølmodvind burde være kendt stof efter regnskaber fra bl.a. Heineken og InBev. Carlsberg regner ikke med forbedrede markedsvilkår i den resterende del af 2025, og måske er det alt i alt det, som gør den negative aktieforskel på dagen og kortsigtet.
Bavarian Nordic: 4↑
Regnskab som forventet, men alle kigger på “233”
(Q1-karakter: 7)
Bavarian Nordic løfter forventningerne til rejsevaccinerne, mens de indsnævrer forventninger til væksten i “public preparedness” og reelt guider lidt ned i midtpunktet her isoleret set. EBITDA-margin er stadig 26-30 % eksklusive og 40-42 % inklusive USA voucher. Vimkunya får kun en mindre betydning i år, men må forventes for alvor at gøre en større forskel i 2026. Om det er relevant for investorerne afhænger behørigt af, om kapitalfondskonsortiet får succes med at fremsætte sit købstilbud på 233 per aktie. Hvis den største enkeltaktionær, ATP holder fast og stand, bliver den handel ikke til noget. Regnskabet var fornuftigt, men investeringscasen handler om buddet og sandsynligheden for “deal or no deal”.
Ambu: 4↑
Plusser i let overtal
(Q1-karakter: 4)
Ambu-aktien har for vane at svinge meget, når de slipper regnskabstal. Deres 3. Kvartal var ingen undtagelse. Omsætningen var lidt til “den gode side”. Derimod var EBIT-margin med 11,3 % vs. 13,2 %, skuffende. Told og USD fald bærer sikkert en del af den skyld. Endoskoper voksede med 15,9 % og er bedre end ventet. Helårsprognosen løftes 0,50 % point i midtpunktet (12-14% vækst), EBIT-margin fastholdes uændret 13-15 %. Fornuftigt men ikke prangende regnskab.
Royal Unibrew 4
Øllet skummer ikke, men er heller ikke dovent
(Q1-karakter: 4↓)
Koldt finsk sommervejr gav 2. Kvartalsmodvind, men den udfordring blev næsten opvejet af en fornuftig udvikling andre steder. Royal Unibrew starter 300 mio. DKK aktietilbagekøb. Omsætningen lidt under og negativ præcisering for helåret med vækst der går fra 5-7 % til nu 5-6 %. EBIT vækst fastholdes på 10 % (8-12 vs tidligere 7-13). Aktien har sammen med Carlsberg været under pres på grund af strukturelle faktorer. Disse faktorer går ikke væk sådan uden videre selv efter 2025. Skal det være med eller uden “pil ned” er en detalje. Royal Unibrew efter min mening lidt svagere ud en Carlsberg i læskedriksammenligningen.
Pandora: 4
Er vækstudsigterne den første advarsel?
(Q1-karakter: 7)
Pandora leverer som forventet og fastholder forventningerne. 7-8 % vækst og en EBIT-margin på 24%. Det store marked er USA, hvor omsætningen var til den gode side. Stigende guld- og sølvpriser og USA told er en udfordring. Salget i butikker, som har været åbnet i 1 år (like-for-like) steg i juli med 2 % (3 % for hele kvartalet). Udsigterne er ikke bedre end ventet, siger investorerne og måske er de første tegn på, at de gode væksttider ligger bag ved Pandora. Usikkerheden råder. Isoleret set fik aktien en hård medfart drevet af nervøsitet for USD-svækkelse, stigende guld- og sølvpriser og told på import til det vigtigste amerikanske marked.
Novonesis: 4
Oppræcisering møder høj prisfastsættelse
(Q1-karakter: 10↓)
Isoleret set var tallene lidt under det forventede. Selv om helårsforventningerne bliver oppræciseret, er prisfastsættelsen krævende. Strategiopdatering om marginmål frem mod 2030 på “justeret EBITDA-margin” på 39 % var ikke nok til at imponere investorerne. Isoleret set fornuftige tal, men når prisfastsættelsen er høj, skal der mere end “fornuftige” tal til at indfri forventningerne.
Coloplast: 4
Kina i modvind, men er selskabet ved at genfinde sine vækstben?
(Q1-karakter: 4↓)
Coloplast har haft det svært med investorerne. Store tilkøb har ikke skabt et tilstrækkelig afkast af den investerede kapital. Der flyttes lidt rundt på ledelsesbrikkerne. Strukturel modvind i Kina, men i den øvrige verden går det fornuftigt. Kan kapitalmarkedsdagen den 2/9 både bringe 1)ny energi, klarhed og strategi mod 2030 og 2)annoncering af en ny CEO, kan det være begyndelsen til noget bedre.
Zealand Pharma: 4
Spiller desværre ikke deres investerings-es
(Q1-karakter: 7↓)
Zealand Pharma fortsætter sin fremdrift. Både med hensyn til forskning indenfor vægttab, partnerskaber med Roche/Boehringer Ingelheim og indenfor korttarmssyndrom. Det er kendte størrelser. Pengekassen bugner i et omfang, så CEO’en som en anden Joachim Von And kan tage pengebad i 100-kronesedler hver dag. Der er plads til både at drive forskningen fremad, og til at købe aktier tilbage. Det lyder mærkeligt for et biotekselskab at gøre det, men det kunne skabe værdi. Det handler ikke om at købe/sælge egne aktier, men om at bruge sin finansielle styrke til at få reduceret “share count” på et attraktivt niveau. Forskellen mellem 4-10 ville være aktietilbagekøbet. Det kom ikke, og derfor bliver det bestået, men uden glans. Fokus på værdiskabelsen mangler.
DSV: 4↓
Skuffende tal og DB Schenker fremdrift i tomgang
(Q1-karakter: 10)
DSV’s flag. Kilde DSV pressefoto.
DSV’s kvartalstal var lidt under det forventede. Det var en anelse skuffende, fordi der kan have været noget “toldhamstring” før satserne blev skruet op, som så blev modsvaret af svækkelse andre steder. DSV gentog sine ambitioner om synergier (størrelse og tidsplan). Når jeg alligevel denne gang går fra 1. Kvartals 10-tal og ros og helt ned til 4 pil ned, skyldes det kombinationen af resultatet, og at fremdriften i integrationen går efter den officielle plan og ikke hurtigere (som DSV har for vane at præstere). Noget som DSV chefen selv kommenterede. Det kom også frem, at NEOM-projektet i Saudi Arabien ikke skrider helt så hurtigt frem som forventet.
Vestas: 4↓
– Lidt skuffende regnskab. Hvordan og hvornår kan Vestas nå sit marginmål
(Q1-karakter: 7)
Vestas leverede lidt under det forventede på de fleste punkter. Undtagelserne var en lidt bedre ordreindgang til positivt overraskende priser. Nogen hævder det var godt, at forventningerne til helåret om 18-20 mia. EUR i omsætning og 4-7 % i EBIT-margin blev fastholdt og ikke nedjusteret. Vestas får travlt. Omsætningen i første halvår på 7,2 mia. Skal skrues op til 11-13 mia. I andet. Margin på 1 % skal op på 5,5 % (midtpunkt af guidance). Det er et eksempel på, at 2025 er meget “back-end” loaded”.
Sydbank 4↓
Let skuffende regnskab fra en “finansduks”
(Q1-karakter: 7↓)
Sydbank har de seneste år leveret sublime regnskaber drevet af få hensættelser og en meget stor rentefølsomhed. Den gavnede da renterne steg meget. Nu går det lidt den modsatte vej. Tallene er stadig gode og egenkapitalforrentningen er i toppen, men kvartalsregnskabet efterlader et lidt skuffende indtryk. Helårsforventningerne fastholdes. I den direkte sammenhæng med andre C25-banker, lander Sydbank nederst.
02
Rockwool: 02↓
Overraskende nedjustering og ordre tåge
Var ikke med i sidste karakterbog
Rockwool Roermond, Holland. Kilde Rockwool Mediebibliotek.
Nedjusteringen kom uventet og den negative aktiereaktion udeblev ikke. Det er ikke en meget stor en af slagsen, men den er der. Omsætningen forventes ikke længere at vokse og EBIT-forventningerne skubbes ned til “under 16 %” fra tidligere “16 %”. Aktiefald på 15 % er en konsekvens af den negative cocktail af negative indtjeningsrevisioner og faldende multiple. Rockwool kender ikke fremtiden. Det er ikke 1:1 givet, at de nye guidance ender med at blive til virkelighed, men det er bedste bud. På ingen måde en katastrofe, men skuffende.
Dumpekarakter: 00
Demant: 00
Ny nedjustering er en KINDhest
(Q1-karakter: 02)
Demant leverede den anden nedjustering på få måneder. 2025 bliver nu ikke kun et overgangs- men reelt et skuffende år. Lavere vækst giver lavere indtjeningsforventninger og EBIT forventes nu på 4,1 mia. mod tidligere 4,3 mia. I midtpunktet. Demant er i gang med integrationen af KIND-opkøbet. Det er svært at identificere kortsigtede positive kurstriggere efter 2 nedjusteringer, stigende konkurrence og fuld fokus på integration. I den direkte sammenligning med GN Store Nord kommer Demant svagt ud.
Novo Nordisk: 00
Højt at flyve, dybt at falde – 00 for nedjustering – 4 for selve regnskabet
(Q1-karakter: 7↓)
Investorerne vendte tommelfingeren nedad og sendte aktien i dybet i forbindelse med nedjusteringen. Kursudviklingen og forskellen mellem “den normale” topkarakter og helt ned til nedjusteringsnullet afspejler den rutschetur, som investorerne har måttet lægge porteføljer til det seneste år. Bredden af nedjusteringen gør indtryk. Wegovy i USA, Wegovy udenfor USA, Ozempic i USA, Eli Lilly, Donald Trump og ikke mindst kopister. Mike Doustdar er tiltrådt på en udfordring, som både er taknemmelig og udfordrende. Han skal prioritere projekter, trimme omkostningerne, effektivisere, få mere gang i salget og tage markedsandele tilbage fra Eli Lilly. På den ene side store udfordringer. På den anden side og samtidig kommer han ind på et taknemmeligt tidspunkt, hvor alle kan se behovet for forandringer. En sjælden bundkarakter, som forhåbentlig er den enlige svale.
Ørsted: 00
Det, som ikke måtte ske, skete
(Q1-karakter: 02)
Ørsted leverede et regnskab som forventet, men det var ikke det som tog overskrifterne og årsagen til den lave karakter. Ørsted fastholder på den ene side forventningerne til 2025, men det som reelt gør forskellen er fremtiden. Det økonomisk læs skrider, og frasalg i USA – Sunrise Wind kunne ikke ske eller ikke indbringe de penge, som var forventet. Derfor mangler Ørsted penge. 2026-forventningerne bliver guidet ned, der kommer en kapitaludvidelse med en meget betydelig udvanding og samtidig er investeringsdna’et med Ørsted som forsyningsselskab, der udbetaler udbytte, ikke kun suspenderet de seneste år, men også i fare i fremtiden. Med mindre altså man fodrer investorerne med deres egne penge.
Per Hansens karakterbog
| Selskaber | Karakter Q2 2025 | Karakter Q1 2025 |
| A.P. Møller – Mærsk | 10 | 4 |
| Ambu | 4 | 4 |
| Bavarian Nordic | 4 | 7 |
| Carlsberg B | 4 | 4 |
| Coloplast B | 4 | 4 |
| Danske Bank | 7 | 10 |
| Demant | 0 | 2 |
| DSV | 4 | 10 |
| Genmab | 7 | 7 |
| GN Store Nord | 10 | 0 |
| ISS | 7 | 7 |
| Jyske Bank | 10 | 10 |
| NKT | 10 | 4 |
| Nordea Bank Abp | 7 | 10 |
| Novo Nordisk B | 0 | 7 |
| Novonesis B | 4 | 10 |
| Pandora | 4 | 7 |
| Rockwool B | 2 | |
| Royal UNIBREW | 4 | 4 |
| Sydbank | 4 | 7 |
| Tryg | 7 | 7 |
| Vestas Wind Systems | 4 | 7 |
| Zealand Pharma | 4 | 7 |
| Ørsted | 2 | 0 |
| Gennemsnitskarakter | 5.13 | 6.04 |
Ovenstående er ikke en anbefaling til at købe eller sælge værdipapirer.Dette blogindlæg er udarbejdet til informationsformål. Blogindlægget udgør således ikke investeringsmæssig eller anden rådgivning. Historisk afkast er ingen garanti for fremtidigt afkast. Finansielle instrumenter kan både stige og falde i værdi. Der er en risiko for, at du ikke får de investerede penge tilbage.
