Anders Bæk
AI-teknologi har taget verden med storm, siden ChatGPT blev udgivet tilbage i november 2022. Det har skabt en regulær mani omkring kunstig intelligens, som især afspejles i aktiemarkedet.
Interessen for AI er vokset blandt investorer, og i dag forsøger mange at investere i fremtidens AI-vindere. Den stigende efterspørgsel har fået AI-aktier som bl.a. Nvidia til at stige højt i værdi, hvorfor flere investorer er begyndt at stille sig selv det vigtige spørgsmål: Er vi ved at blæse en AI-boble op på aktiemarkedet, som snart vil sprænge med et brag?
En gentagelse af dotcom-boblen?
AI-manien har sendt flere af de store tech-aktier i vejret i år:
- Nvidia: + 116% ÅTD
- Meta: + 46% ÅTD
- Alphabet: + 17% ÅTD
- TSMC: + 51% ÅTD
Mange har, med rette, trukket en parallel fra den nuværende AI-eufori tilbage til dotcom-boblen, der sprang i starten af 00’erne.
Boblen sprang som følge af store overinvesteringer i de dengang hippe internet-aktier. Allerede i midten af 1990’erne begyndte internettet at blive mainstream, da teknologien hurtigt vandt indpas i vores dagligdag.
Det medførte en bølge af interesse i nye internet-aktier, og det sendte priserne i vejret. Det hele kulminerede, da boblen sprang i marts år 2000. Det betød blandt andet, at Nasdaq-indekset faldt med 77% i de følgende måneder.
NASDAQ composite index udvikling fra 1994 til 2005. Kilde: https://en.wikipedia.org/wiki/Dot-com_bubble. Historisk afkast er ingen garanti for fremtidigt afkast.
Masse-eufori for en ny teknologi er altså fællesnævneren mellem i dag og dengang. For at forstå, hvorvidt vi står overfor et lignende scenarie i dag, er vi nødt til at se på de faresignaler, som der var, før dotcom-boblen sprang.
De tre faresignaler for bobler
Der var primært tre faresignaler, der indikerede, at aktiemarkedet i slutningen af 90’erne var blevet pustet op til et uholdbart niveau:
1: Masse-eufori.
Grundet ‘markedsmanien’ om internettet blev der skabt et investeringsmiljø, hvor selskaber nærmest kunne tiltrække store millionbeløb på baggrund af en powerpoint-præsentation. Det betød, at mange investorer satte den kritiske sans over styr i håbet om at finde de store internet-aktievindere.
2: Nye metrikker blev taget i brug for at retfærdiggøre de høje værdiansættelser.
I takt med at markederne konstant blev pustet op, blev værdiansættelserne også afkoblet mere og mere fra de underliggende regnskabstal.
Trods mange internet-selskaber ikke var i nærheden af at genere en reel omsætning, kastede investorerne alligevel penge efter selskaberne.
For at retfærdiggøre de høje værdiansættelser begyndte mange selskaber at benytte andre metrikker. Eksempelvis rådede mange internet-selskaber investorerne til ikke at fokusere på regnskabstallene, men derimod på antallet af besøgende på hjemmesiden.
3: Skyhøje price-to-earnings-værdier.
På sit højeste niveau lå Price-to-earning på +200 for Nasdaq composite indekset. Dette tal er i sig selv højt, men det sande billede var endnu værre, da mange selskaber slet ikke genererede et overskud og derfor kunne trække P/E længere op.
Når vi betragter de tre ovenstående faresignaler, kan vi hurtigt se, at punkt 1 også gør sig gældende i dag: AI-aktier har over den seneste tid nydt godt af den store hype.
AI-akiterne adskiller sig dog markant fra dotcom-boblen på den absolut vigtigste metrik: Price-to-earnings (P/E).
P/E-multiplen er den altafgørende nøgle til at belyse, om vi står over for en AI-boble eller ej. P/E er også kendt som kiloprisen, og den fortæller, hvor høj en pris aktiemarkedet vil betale pr. dollar på bundlinjen.
Sagt på en anden måde, kan vi se P/E som kanariefuglen i kulminen, der fortæller os, om aktiekurserne er afkoblet fra de underliggende fundamentaler: Jo højere P/E, desto mere afkoblet er aktiekurserne fra den underliggende indtjening på bundlinjen.
Det betyder også, at store aktiestigninger i sig selv ikke er et faresignal. Store stigninger på relativt kort tid er kun et faresignal, hvis ikke selskabernes top- og bundlinje følger med op. Det gjorde de ikke op til dotcom-boblen sprang, men det har de gjort i dag.
Historisk udvikling for Nasdaq composite indeks. Historisk afkast er ingen garanti for fremtidigt afkast.
Som nævnt lå P/E for Nasdaq-indekset på +200. Til sammenligning har indexet i dag en P/E på ca. 30. Nvidia – en af de dyreste AI-aktier – har en P/E på 61.
Historisk afkast er ingen garanti for fremtidigt afkast.
Under de nuværende forhold tyder meget på, at vi ikke står over for en truende AI-boble: Nok er mange tech-aktier steget, men deres regnskabstal har fulgt trop. Dette kan selvfølgelig ændre sig, og hvis euforien fortsætter, kan P/E-værdien på markedsniveau hurtigt blive blæst op i uholdbare niveauer. Det er slet ikke et umuligt scenarie, da AI-industrien lige nu står overfor et stort problem.
AI befinder sig lige nu i et indtjenings-dødvande
I hele AI-industrien er der lige nu en stor elefant i rummet. AI-teknologi er på nuværende tidspunkt en meget dårlig forretning. De store tech-mastodonter som Microsoft, Alphabet, Apple, Tesla, Amazon og Meta kaster mange milliarder af dollars efter udviklingen af de førende AI-systemer.
Problemet er, at disse AI-systemer fortsat ikke generer nogen nævneværdig indtjening: Microsoft forsøger at sælge deres Co-pilot service, men har indtil nu ikke haft det store held med det. Alphabet tjener stort set ingen penge på deres AI, Gemini, selvom de har prøvet at sælge en AI-drevet Google-service. Det samme billede tegner sig også for de andre tech-aktører.
Man bruger ofte guldfeber-analogien til at beskrive, hvad vi i dag ser udspille sig i AI-industrien. Vi har en række selskaber, der sælger hakker og skovle (Bl.a. Nvidia, TSMC, ASML), og vi har en række selskaber, der febrilsk graver efter guld.
Som sagt tjener guldgraverne på nuværende tidspunkt ingen penge, men det gør dem, der sælger hakkerne og skovlene derimod. Nvidia er den suverænt største leverandør af “hakker” og “skovle”, da de sidder på 90% af markedet for AI-træningscomputere (Datacenter GPUs).
Det stiller dog Nvidia i en sårbar situation, for hvis de store tech-giganter beslutter sig for at reducere indkøbet af AI-træningscomputere, så vil det have en stærkt negativ effekt på Nvidias omsætning.
En korrektion er ikke umulig
Det stiller os derfor med det væsentlige spørgsmål: Hvis AI-euforien daler, vil det så få selskaber som Microsoft, Alphabet og Meta til at reducere deres indkøb af AI-træningscomputere fra Nvidia?
Det er usandsynligt, for på den lange bane vil AI højst sandsynligt blive en guldrandet forretning. I fremtiden vil AI-assistenter begynde at dukke op overalt i vores hverdag, bl.a. i form af selvkørende biler og humanoide husrobotter, der vil tage de huslige pligter.
Dette er de store tech-giganter meget opmærksomme på. Derfor er de gået ind i et kapløb, som de ikke kan trække sig ud af igen. Risikoen for at give konkurrenterne en kolossal stor langsigtet konkurrencefordel er simpelthen for stor.
Men denne situation kan måske skabe grobund for en kommende korrektion af industrien: Markedet bliver bestemt ikke glad for at se, at tech-selskaberne kaster flere og atter flere milliarder af dollars efter en teknologi, der først vil give en mærkbar omsætning flere år ude i fremtiden.
Denne utilfredshed kan medføre en korrektion af AI-industrien, og i et sådant scenarie vil det gå hårdest ud over “hakke”- og “skovle”-aktierne som Nvidia, TSMC, AMD, ASML, fordi det primært er deres omsætning, der er i fare for at blive reduceret.
AI-teknologi er kommet for at blive, og det vil over de kommende år forandre store dele af vores hverdag. I dag kan vi ikke gå én dag uden at gå på internettet, og snart vil ikke kunne gå én dag uden at få hjælp fra vores AI-assistenter.
Det store spørgsmål er, hvor lang tid det tager for tech-giganterne at grave ind til AI-guldet? Jo længere tid der går, desto større sandsynlighed er der for en korrektion af AI-industrien. Så på nuværende tidspunkt mener jeg, at det er usandsynligt, at vi står over for en decideret AI-boble.
Jeg ejer aktier i Nvidia, Apple, Tesla, Microsoft, Alphabet, TSMC og Meta.
Ovenstående er ikke en anbefaling til at købe eller sælge værdipapirer. Dette blogindlæg er udarbejdet til informationsformål. Blogindlægget udgør således ikke investeringsmæssig eller anden rådgivning. Historisk afkast er ingen garanti for fremtidigt afkast. Finansielle instrumenter kan både stige og falde i værdi. Der er en risiko for, at du ikke får de investerede penge tilbage.
Hej Anders.
Tak for spændende betragtninger som vanligt.
Jeg undrer mig dog over dine tal, når nu teksten er dateret 13. august. For ifølge Yahoo er fx TSMC ikke oppe med 51%, men med 64%, mens NVDA ikke er oppe med 116, men med 138 %. Så hurtigt er de trods alt ikke steget på 1-2 børsdage.
Hvad tænker du om Super Micro Computer? Her er kursen steget 127% YTD – men også mere end halveret siden toppen i marts, hvilket jo siger alt om volatiliteten i denne sektor.
Hej Søren, Tak, er jeg glad for du synes:) Tallene som jeg brugte er fra d. 8 august, hvor både Nvidia og TSMC lige havde et dyk. Det burde nok lige have fremgået. Ja, stignignen og faldet i bl.a. Super Micro Computer viser bestemt hvor volatil sektoren er. Det er ikke en aktie, jeg har investeret i, da den falder i samme kategori som “skovl- og hakke”-aktierne som Nvidia. Hvis Nvidia falder vil en aktie som Super Micro Computer omgående blive trukket med ned i faldet. Den er steget som følge af Nvidia, og vil derfor højst sandsynligt også følge… Læs mere