Novonesis ser dagens lys

Novozymes og Chr. Hansen fusionerer og får navnet Novonesis. Aktien er ikke billig, men kvalitet koster som bekendt.

Novozymes blev etableret i 1950’erne, efter Novo Industri som de første i verden lykkedes med at isolere og fremstille tekniske enzymer til industriel anvendelse. Novozymes har i dag en markedsandel på omkring 50% inden for enzymer. Historisk er næsten alle nye anvendelser udviklet af Novozymes, hvilket understreger selskabets innovationskraft og selskabets rolle i skabelsen af enzymmarkedet.

Chr. Hansen blev grundlagt helt tilbage i 1874 som Chr. Hansens Teknisk-Kemiske Laboratorium, der fremstillede osteløbe til mejerisektoren. Chr. Hansen er i dag førende inden for mikrobielle ingredienser til fødevareindustrien og landbruget.

Novozymes og Chr. Hansen passer fint sammen og supplerer hinanden godt. Det nye selskab, Novonesis, bliver et globalt power house inden for enzymer og aktive mikrobielle ingredienser, der samlet går under betegnelsen biosolutions.

“Køb hellere en fantastisk forretning til en rimelig pris, end en rimelig forretning til en fantastisk pris.”

– Charlie Munger

Den 30. januar var sidste handelsdag for Chr. Hansen, og eksisterende aktionærer har fået ombyttet deres aktier til Novozymes-aktier. På den kommende generalforsamling den 4. marts 2024 besluttes det, om aktien skifter navn til Novonesis.

Novonesis: Udvikling og estimater

Selskaberne annoncerede deres fusion i december 2022 med Novozymes som det fortsættende selskab. Det fremgår af fusionsmeddelelsen, at man forventer at realisere årlige omsætningssynergier på 80-90 mio. euro samt yderligere omkostningssynergier på 80-90 mio. euro inden for 4-5 år. Mere konkret forventer det nye selskab organisk omsætningsvækst på 6-8% p.a., samt at overskudsgraden stiger fra 26,5% i 2022 til 29,0% allerede i 2025, før integrationsomkostninger.

Fusionen får umiddelbart indtjeningen pr. aktie (EPS) til at falde 5-7% som følge af udvanding. Dertil kommer engangsomkostninger til restrukturering og integration. Til gengæld forventes fusionen at skabe synergier som følge af krydssalg og besparelser. Der går formentlig 2-3 år, før synergierne kompenserer for udvandingen. I den periode vil indtjeningen være noget underdrejet, som det også fremgår af nedenstående grafer.

Omsætning

Novozymes blev udskilt af Novo Nordisk og blev separat børsnoteret i november 2000. Selskabets omsætning har udviklet sig som vist på figur 1. Bemærk, at grafen er logaritmisk:

Figur 1. Kilde: Årsrapporter og Marketscreener.com (estimater). Historisk afkast er ingen garanti for fremtidigt afkast, ligesom estimater ikke garanterer fremtidig udvikling.

Som det fremgår, lå omsætningsvæksten omkring 7-8% frem til 2015, hvorefter væksten er aftaget til ca. 3%. Efter fusionen forventes fornyet vækst. Den forhøjede vækst er et resultat af diverse synergier samt en stærk organisk vækst i Chr. Hansen-delen.

Indtjening

Novozymes indtjening har udviklet sig som vist på figur 2. Også denne graf er logaritmisk:

Figur 2. Kilde: Årsrapporter og Marketscreener.com (estimater). Historisk afkast er ingen garanti for fremtidigt afkast, ligesom estimater ikke garanterer fremtidig udvikling.

Som det fremgår, lå væksten omkring 14% frem til 2015. Væksten var drevet af besparelser og stordriftsfordele, der fik overskudsgraden til at stige fra 15,3% i 1999 til 27,7% i 2015. Indtjeningsvæksten er faldet til blot 2% de seneste otte år. Det skyldes lavere toplinjevækst og en svagt faldende lønsomhed/overskudsgrad.

Overskudsgrad

Overskudsgraden er faldet fra 27,7% i 2015 til 25,4% i 2023, jævnfør figur 3:

Figur 3. Kilde: Årsrapporter og Marketscreener.com (estimater). Historisk afkast er ingen garanti for fremtidigt afkast, ligesom estimater ikke garanterer fremtidig udvikling.

De kommende år (2024, 2025, 2026) vil være præget af integrationen med tilhørende forvirring og engangsomkostninger. Markedet forventer pt., at overskudsgraden stiger svagt fra 25,4% i 2023 til 25,7% i 2026. Men ingen kender fremtiden, og fusionsmeddelelsen nævnte en overskudsgrad på 29% allerede i 2025. Hvorom alting er, forventer markedet pt., at indtjeningen stiger ca. 7% årligt frem til 2026. Måske er disse forventninger for konservative. Det må fremtiden vise.

Aktiekurs

Novozymes aktiekurs har udviklet sig som vist på figur 4. Også denne graf er logaritmisk:

Figur 4. Kilde: Årsrapporter, Yahoo! Finance (kursdata) og Marketscreener.com (estimater). Periode fra december 1999. Historisk afkast er ingen garanti for fremtidigt afkast, ligesom estimater ikke garanterer fremtidig udvikling.

Som det fremgår, er kursen steget fra 32,6 kroner i november 2000 til 373,5 kroner i februar 2024. Det svarer til gennemsnitlige afkast på 11,1% p.a. over 23 år. Dertil har aktionærerne hvert år modtaget udbytter, så det samlede afkast har været over 12% p.a. Novozymes har med andre ord været en fantastisk forretning for aktionærerne, selvom selskabet har oplevet hård modvind de seneste otte år.

Nøgletal og største konkurrenter

Jeg har beregnet udvalgte nøgletal for Novonesis, hvor du også kan se tilsvarende nøgletal for selskabets tre største konkurrenter. Se tabel 1.

Udvalgte nøgletal for fire store biosolution-producenter:

Tabel 1. Kilder: Årsrapporter, Yahoo! Finance (visse estimater) og Marketscreener.com (visse estimater). Data pr. 16. februar 2024. Historisk afkast er ingen garanti for fremtidigt afkast, ligesom estimater ikke garanterer fremtidig udvikling.

De to største rivaler, International Flavors og DSM-Firmenich (fremover kaldet Danube), er ligesom Novonesis resultatet af nylige fusioner, og de tre selskaber er nogenlunde ens prissat. Nu, hvor syv rivaler er blevet til fire, kan man måske forvente mindre konkurrence og forbedret lønsomhed for hele sektoren i de kommende år.

Normal men høj prissætning

Med kurs 373,5 kroner er Novonesis relativt højt prissat svarende til P/E₂₀₂₃=34,3, P/E₂₀₂₄=38,2 og P/E₂₀₂₅=31,9. Til sammenligning har aktien de seneste 20 år det meste af tiden handlet i en kurskanal mellem P/E=24 og P/E=40. Aktien er dermed højt, men normalt prissat. Hvis indtjeningen udvikler sig som forventet, og kursen holder sig indenfor kurskanalen, kan vi udlede, at markedet forventer en aktiekurs i niveauet 323 kr. til 538 kr. i december 2026.

Hvad skal man mene om en aktie som Novonesis, der på en gang har en meget høj kvalitet og en relativ høj prissætning? Jeg siger som nyligt afdøde Charlie Munger: Køb hellere en fantastisk forretning til en rimelig pris, end en rimelig forretning til en fantastisk pris.

Hvad mener du om Novonesis? Tror du, forventningerne er for konservative? Er aktien rimeligt prissat?

Thorleif Jackson ejer aktier i Novozymes/Novonesis via Jackson FamilieInvest. Novozymes/Novonesis indgår også i Thorleif Jackson danske modelportefølje for Dansk Aktionærforening.

Dette materiale er udarbejdet af Thorleif Jackson og indeholder information, der kan anses for at være en investeringsanbefaling i henhold til Markedsmisbrugsforordningen (Europa-Parlamentets og Rådets forordning 596/2014), dvs. information som anbefaler eller foreslår en investeringsstrategi. Nordnet Bank, filial af Nordnet Bank AB, Sverige (Nordnet), har ikke deltaget i udarbejdelsen, gennemgået eller foretaget ændringer i materialet. Thorleif Jackson har ansvaret for materialets indhold, og at det lever op til gældende lovgivning og regler.

Materialet har ikke været forelagt de omtalte selskaber.

Dette materiale blev offentliggjort første gang den 21. februar 2024 kl. 11:00.

Indholdet i dette materiale udgør ikke personlig investeringsrådgivning. Det er vigtigt, at du som investor træffer dine investeringsbeslutninger ud fra din egen vurdering af information fra forskellige kilder. Nordnet påtager sig intet ansvar for direkte eller indirekte tab som følge af brug af information fra dette materiale. Materialet må ikke gengives uden Nordnets udtrykkelige samtykke.

Thorleif Jackson modtager honorar fra Nordnet. Honoraret er aftalt på forhånd og er ikke afhængig af materialets indhold eller de virksomheder, som er omtalt heri.

Det kan forekomme, at Nordnet har positioner i værdipapirer, der omtales i materialet. En sådan beholdning er da alene af administrative hensyn og uden fortjeneste for Nordnet.

Nordnet er under tilsyn af Finansinspektionen i Sverige og det danske Finanstilsyn.

Der er altid en risiko forbundet med at investere. Historiske afkast er ikke en garanti for fremtidige afkast. Finansielle instrumenter kan både stige og falde i værdi. Der er en risiko for, at du ikke får de investerede penge tilbage.