Thorleif Jackson
DSV er kandidat til at være Danmarks bedste aktie de seneste 35 år. Aktiekursen er 1300-doblet siden børsnoteringen i september 1987. Kan den fortsætte med at stige? Her er min analyse og nøgletal for seks vigtige logistikselskaber. Døm selv.
De Samvirkende Vognmænd (DSV) blev grundlagt i 1976 med Leif Tullberg som primus motor og direktør. Tullberg var adm. direktør indtil 2004. Ideen var fra start, at selskabet skulle frigøres fra entreprenørbranchens konjunkturcykler. Recepten var, at selskabet maksimalt skulle eje 10% af de nødvendige biler, mens resten af transporterne skulle udføres af tilknyttede vognmænd.
Forretningsmodellen blev hurtigt en succes for DSV, der havde kundekontakten og scorede en fast procentdel af omsætningen. I gode tider kunne DSV hurtigt øge aktivitet og indtjening ved at tilknytte flere vognmænd, mens man i dårlige tider kunne reducere aktiviteten uden tomgang – og uden at marginalen blev synderligt påvirket.
DSV’s omsætning
Omsætningen voksede fra 36,5 mio. kr. i 1977 til 385 mio. kr. i 1986/87, svarende til gennemsnitlig vækst på 27% p.a. Omsætningen er vokset fra 385 mio. kr. (5,6 kr. pr. aktie) i 1986/87 til forventet 151 mia. kr. i 2023 (725 kr. pr. aktie), svarende til en aktiespecifik vækst på ca. 14,5% p.a.
De vigtigste opkøb i perioden var Borup Autotransport i 1989, Samson Transport i 1997, DFDS Dantransport i 2000, Frans Maas i 2006, ABX Logistics i 2008, UTi Worldwide i 2016, Panalpina i 2019 og Agility Global Integrated Logistics i 2021. Se nedenstående graf.
Omsætning pr. aktie
Figur 1. DSV’s omsætning pr. aktie i perioden 1987 til 2022. Kilde: DSV’s årsrapporter. Fremskrivning for 2023, 2024 og 2025 er baseret på estimater fra Marketscreener.com. Historisk afkast er ingen garanti for fremtidigt afkast, ligesom estimater ikke garanterer fremtidig udvikling.
DSV overtog med Borup-købet den initiativrige direktør Kurt Larsen, der siden spillede en vigtig rolle som partner til Leif Tullberg i årene 1992-2004, som topchef i årene 2004-2008, og som bestyrelsesformand i årene 2008-2019. DSV overtog med Samson-købet en anden initiativrig leder, nemlig Jens Bjørn Andersen, der har været DSV’s topchef siden 2008.
Overskudsgrad er øget markant
Udover den høje aktiespecifikke vækst er det også lykkedes for DSV at øge overskudsgraden markant over årene som følge af tilkøb, stordriftsfordele, løbende besparelser og frasalg af mindre lønsomme forretninger. Se nedenstående graf.
EBIT-margin
Figur 2. DSV’s overskudsgrad før skat justeret for engangsposter i perioden 1984/85 til 2022 samt en fremskrivning baseret på estimater fra Marketscreener.com. Kilde: DSV’s årsrapporter og Marketscreener.com. Historisk afkast er ingen garanti for fremtidigt afkast, ligesom estimater ikke garanterer fremtidig udvikling.
DSV’s omsætning og overskudsgrad steg voldsomt i 2020, 2021 og 2022 som følge af nye forbrugsmønstre under COVID-19-pandemien, der medførte flaskehalse og rekordhøje fragtrater. Konkurrenterne oplevede også rekordomsætning og rekordindtjening. I 2023 forventes omsætningen at falde ca. 35%, mens driftsresultatet falder noget mindre.
Stigende indtjening
Den høje historiske omsætningsvækst og den forbedrede lønsomhed har fået DSV’s indtjening til at stige eksplosivt over årene. Nettoresultatet er faktisk hele 4.400-doblet fra 4 mio. kr. i 1985 til 17,6 mia. DKK i 2022.
Antallet af aktier er ikke overraskende øget i perioden, og det giver som altid mening at vurdere udviklingen i indtjening pr. aktie (EPS) fremfor nettoresultatet. Som det fremgår af figur 3, er EPS 1.400-doblet fra 0,058 DKK i 1985 til 81,4 DKK i 2022, svarende til en imponerende gennemsnitlig vækst på 21% p.a.
Indtjening pr. aktie
Figur 3. DSV’s indtjening pr. aktie (EPS) justeret for engangsposter i perioden 1984/85 til 2022 samt en fremskrivning baseret på estimater fra Marketscreener.com. Kilde: DSV’s årsrapporter og Marketscreener.com. Historisk afkast er ingen garanti for fremtidigt afkast, ligesom estimater ikke garanterer fremtidig udvikling.
1985 og 2022 var imidlertid ikke normale år. Hvis man gerne vil have et indtryk af væksten de seneste 10 år, giver det mening at se på udviklingen fra 2013 (et normalt år) til 2023 (et normalt år). I den periode er EPS øget fra 10,05 DKK til forventet 57,7 DKK, svarende til gennemsnitlig vækst på 19,1% p.a. I 2024 og 2025 forventes pt. fornyet EPS-vækst på 9,5% p.a. til 69,2 DKK i 2025.
Aktiekurs steget mere end EPS
DSV’s aktiekurs er steget endnu mere end EPS over årene. Det skyldes, at aktien prissætning er steget fra en relativt lav multipel omkring P/E=7 i september 1987 til en mere normal multipel omkring P/E=22 i januar 2024.
Aktiekurs
Figur 4. Grafisk analyse af DSV’s historiske kurskanal og aktiens potentiale. Kilde: DSV’s årsrapporter. Historisk afkast er ingen garanti for fremtidigt afkast, ligesom estimater ikke garanterer fremtidig udvikling.
Samlet er aktiekursen 1.300-doblet fra 0,96 DKK til 1.260 DKK, svarende til gennemsnitligt afkast på 21,9% p.a. før udbytter. Med et så højt afkast over så mange år, er DSV en oplagt kandidat til prisen som Danmarks bedst aktie de seneste 36 år. Eneste konkurrent er nok Novo Nordisk, der har leveret omtrent samme afkast i perioden.
Læs også: Danmarks bedste aktier de seneste 20 år
(Analysen fortsætter efter boksen)
Baggrundsinformation om DSV
DSV er en global udbyder af transport- og logistikydelser. Koncernen har 75.000 medarbejdere og omkring 1.600 kontorer i over 80 lande. Suppleret af partnere og agenter tilbyder selskabet sine ydelser i over 100 lande.
Selskabet har tre divisioner. Den største og mest profitable division er DSV Air & Sea. Divisionen transporterer hvert år over 1,7 mio. tons luftfragt. DSV Road divisionen er næststørst og styrer over 23.000 lastbiler, der hvert år udfører over 30 millioner transporter. Den sidste division, DSV Solutions, styrer over 500 lagre på i alt 6 mio. kvadratmeter.
Jens Bjørn Andersen, 57 år, er adm. direktør. Han har arbejdet i Samson Transport og DSV siden 1988 og har været adm. direktør siden august 2008. Jens H. Lund, 54 år, overtager efter planen posten som adm. direktør i september 2024. Jens H. Lund har arbejdet som CFO og COO siden 2002. Jens H. Lund har for nylig øget sin investering DSV ved at købe yderligere 10.000 aktier til kurs 1.004 DKK i oktober 2023.
Aktionærvenlig kapitalstyring
Udover de fantastiske økonomiske resultater er DSV karakteriseret ved en usædvanlig åben og informativ ledelsesstil og en effektiv og aktionærvenlig kapitalstyring. De fleste opkøb er helt eller delvist finansieret med lånte penge eller højtvurderede egne aktier med minimal udvanding til følge.
Når balancen har tilladt det, er overskydende kapital løbende anvendt til tilbagekøb af egne aktier. Figuren her viser udviklingen i antallet af udestående aktier år for år.
Udestående aktier
Figur 5. Udviklingen i antallet af udestående aktier for DSV siden børsnoteringen i 1987. Kilde: DSV’s årsrapporter. Historisk afkast er ingen garanti for fremtidigt afkast, ligesom estimater ikke garanterer fremtidig udvikling.
Opkøb kan gøre DSV til verdens største
Markedet har det seneste år spekuleret i, at DSV vil forsøge at købe DB Schenker, der pt. er verdens fjerdestørste logistikselskab med markedsandele på ca. 3%. Til sammenligning er DSV pt. tredjestørst med markedsandele på ca. 4%.
Rygtet er opstået, efter at statsejede Deutsche Bahn har snakket om at frasælge/privatisere selskabets logistikdivision. Hvis købet gennemføres, vil det nye DSV blive verdens største aktør inden for forward freight foran DHL (Deutsche Post) og schweiziske Kuhne+Nagel, der hver især har markedsandele på omkring 5%. C.H. Robinson er pt. femte størst med markedsandele på knap 3% efterfulgt af Nippon Express med ca. 2,5%.
Nøgtal for seks vigtigste logistikselskaber
Udvalgte nøgletal for DSV og de vigtigste logistikselskaber samt danske NTG er vist i tabellen her:
Tabel 1. Udvalgte nøgletal for DSV og udvalgte konkurrenter. Kilde: Selskabernes årsrapporter samt Marketscreener.com. Data pr. 16. januar 2024. Historisk afkast er ingen garanti for fremtidigt afkast, ligesom estimater ikke garanterer fremtidig udvikling.
Som det fremgår, er DSV pr. 16. januar 2024 prissat svarende til P/E2023=21,8, P/E2024=21,5 og P/E2025=18,2. Som sådan er DSV lidt lavere prissat end de nærmeste konkurrenter Kuehne+Nagel og C.H. Robinson Worldwide, men noget højere prissat end andre konkurrenter som DHL Group og Nippon Express. Samlet må man sige, at DSV er prissat omtrent som konkurrenterne.
DSV har det meste af tiden i de seneste 27 år handlet i en kurskanal mellem P/E=14 og P/E=30. Spørgsmålet er, om indtjeningen udvikler sig som forventet de kommende år?
Hør kommende CEO i Investeringspodcasten
Lyt med i vores special, hvor Jens Lund gæstede studiet hos Nordnets investeringsøkonom Per Hansen.
Investeringspodcasten Special: Jens Lund fra DSV
Thorleif Jackson ejer aktier i DSV.
Dette materiale er udarbejdet af Thorleif Jackson og indeholder information, der kan anses for at være en investeringsanbefaling i henhold til Markedsmisbrugsforordningen (Europa-Parlamentets og Rådets forordning 596/2014), dvs. information som anbefaler eller foreslår en investeringsstrategi. Nordnet Bank, filial af Nordnet Bank AB, Sverige (Nordnet), har ikke deltaget i udarbejdelsen, gennemgået eller foretaget ændringer i materialet. Thorleif Jackson har ansvaret for materialets indhold, og at det lever op til gældende lovgivning og regler.
Materialet har ikke været forelagt de omtalte selskaber.
Dette materiale blev offentliggjort første gang den 19. januar 2024 kl. 15:30.
Indholdet i dette materiale udgør ikke personlig investeringsrådgivning. Det er vigtigt, at du som investor træffer dine investeringsbeslutninger ud fra din egen vurdering af information fra forskellige kilder. Nordnet påtager sig intet ansvar for direkte eller indirekte tab som følge af brug af information fra dette materiale. Materialet må ikke gengives uden Nordnets udtrykkelige samtykke.
Thorleif Jackson modtager honorar fra Nordnet. Honoraret er aftalt på forhånd og er ikke afhængig af materialets indhold eller de virksomheder, som er omtalt heri.
Det kan forekomme, at Nordnet har positioner i værdipapirer, der omtales i materialet. En sådan beholdning er da alene af administrative hensyn og uden fortjeneste for Nordnet.
Nordnet er under tilsyn af Finansinspektionen i Sverige og det danske Finanstilsyn.
Der er altid en risiko forbundet med at investere. Historiske afkast er ikke en garanti for fremtidige afkast. Finansielle instrumenter kan både stige og falde i værdi. Der er en risiko for, at du ikke får de investerede penge tilbage.
Som altid en god analyse. Enig med E Jensen. DSV risikerer at formøble en masse egenkapital ved at tumle med de tyske fagforeninger. Det er en benhård branche, og der er ikke plads til tysk ladhed. Lad en konkurrent slå sig på det 🙂 Det er efterhånden svært at drive virksomhed i Tyskland kan man se på flagskibe som Siemens, BASF, Bayer etc.
Igen en god og grundig analyse, Thorleif Jackson. Dine artikler er altid værd at læse og giver nyttig og dybgående information. Svaret på dit (retoriske?) spørgsmål om DSV er kandidat til at være Danmarks bedste aktie de seneste 35 år, har du jo sådan set allerede selv svaret på, med de data du fremlægger. Hvis man læser din artikel om Coloplast for knap et år siden, må man dog konstatere, at Coloplasts resultater målt på justeret ebit-margin, er bedre end DVS’s. Men hvis man regner med indtjening per investeret 100-kroneseddel (jeg ved ikke om det har i navn i den… Læs mere
Hvad med DSV’s sats på Saudi Arabien og deres futuristiske megaby? Hvad betyder risikoen for aktiens fremtid?
Super spændende artikel – Har selv haft DSV i mange år, og det er bare gaven som bliver ved med at give. Lad os håbe det fortsætter. Forespørgsel: Du kan ikke tænke dig at lave en opdateret artikel vedr. din syn på dine ejendomsaktier? Renten er faldet lidt siden toppen, og de er jo steget kraftigt siden bunden – men mon ikke der er yderligere upside. Jeg kan også se dit navn tit bliver kædet sammen med TAG immobilien. Har du haft kigget på den? Jeg husker mest at du var interesseret i LEG immobilien. Tak for dit gode arbejde.… Læs mere