2021 mindede os om, at tech-aktier ikke bare er tech-aktier

2021 blev året, hvor investorerne lærte, at der er forskel på teknologisektoren, når vi snakker afkast. Mens de store teknologigiganter (FAANG) gav et afkast på 37%, gav ikke-profitable teknologiaktier et negativt afkast på 21%, jf. Goldman Sachs Global Investment Research. I medierne blev dette nok bedst symboliseret ved Cathie Woods fra ARK Invest, der er kendt som bannerfører for sidstnævnte kategori. Efter 145% afkast i 2020 leverede hun og ARK Invest i 2021 et negativt afkast på 35% (ARK Innovation ETF).

Afkast i Ark Innovation ETF og på FAANG de seneste 5 år

Kilde: Nordnet, egen tilvirkning. Historiske afkast er ikke en garanti for fremtidige afkast.

Ser vi fra toppen af foråret 2021, er der for mange af de mindre højtvækstende men ikke-profitable teknologiaktiers vedkommende tale om et fald på mellem 60-80%. Så til dem, der diskuterer, om vi ikke snart skal have teknologiboblen punkteret, vil jeg påpege, at man bør se på sektoren som to forskellige kategorier. Og ja, i den ene af dem kan det godt smage lidt af, at det allerede er sket.

I 2022 bliver det væsentligt at skelne mellem de to kategorier af tech-aktier

Når folk skriver om de store teknologigiganter, bliver det ofte sagt, at de er for dyre, de vægter alt for meget i indeks, etc.

Indrømmet, FAANG-aktierne er ikke billige. Men set over en 5-årig periode har dette været tilfældet mange gange, og takket være høj indtjeningsvækst er de altid kommet tilbage til normalen igen – uden det har kostet på afkastet.

Afkast på FAANG de seneste 5 år

Kilde: Nordnet, egen tilvirkning. Historiske afkast er ikke en garanti for fremtidige afkast.

Driverne for væksten ser for mange af disse aktiers vedkommende ud til at accelerere i 2022, også på den anden side af en mere normaliseret verden efter corona. Dette ser især ud til at være gældende inden for selskaber eksponeret mod cloud og cyber-sikkerhed.

Starten af 2022 har mindet os om, at stigende renter er den primære trussel for disse selskaber. Glem dog ikke, at dette trækkes af inflationspres. FAANG-selskaber har den muligvis største pricing-power af alle typer af selskaber i aktiemarkedet kombineret med det laveste pres på deres marginer som følge af stigende priser på råvarer, energi, etc.

Så inflation er tosidet og ikke udelukkende negativ for disse selskaber. Den kommende regnskabssæson vil måske minde investorer om dette.

Samlet set bliver 2022 nok et år med større sving i aktiekursen, men sektoren vil fortsætte med at levere resultater, der kan understøtte en høj prissætning.

Hvilke tech-aktier har du i din portefølje?

De store tech-giganter ved man nok, om man har i sin portefølje. Men det kan være sværere at finde ud af, om man måske har investeret i den anden kategori – de ikke-profitable, men højtvækstende tech-selskaber.

Om selskabet ingen indtjening har, kan man jo nemt tjekke op på. Men der er også andre forhold, man kan kigge efter. Ny-noterede aktier eller aktier, som i år er gået på Børsen via en SPAC, er for næsten alles vedkommende i denne kategori. Ofte vil denne type af aktier værdisættes ud fra, hvor meget du skal betale for en omsætningskrone. Så hvis du læser om aktien, og omsætningsmultipler bruges, når der snakkes om aktien, er der god sandsynlighed for, at den ligger i denne kategori.

For kategorien af ikke-profitable men højtvækstende teknologiaktier er der markant større usikkerhed om 2022-udviklingen. De er meget mere følsomme overfor rentestigninger og generel usikkerhed i markedet, end de store teknologigiganter er. Sagt på godt dansk: momentum og ”den gode historie”, som var så nem at fortælle i 2020 og handle på, kommer næppe tilbage i 2022.

Med udsigt til at prisen på penge skal stige i et eller andet omfang i 2022, og dermed fortsætte med at presse aktier, hvis indtjening ligger langt ude i fremtiden, er det nok meget sandsynligt, at den markedsdrevne del vil give fortsat modvind i 2022.

Gør dit hjemmearbejde

Vil man investere i de ikke-profitable men højtvækstende teknologiaktier, er det derfor ekstra vigtigt at gøre sit hjemmearbejde. Jeg vil derfor fokusere på denne type af investeringer/selskaber i resten af dette indlæg.

Det er især vigtigt at danne sig et billede af selskabernes værdiansættelse, om end der måske ikke er tale om værdiansættelse i helt traditionel forstand. Udfaldsrummet (scenarier) både op og ned er stort i denne type af selskaber, og derfor skal denne type værdiansættes på en lidt anden måde.

Med stort udfaldsrum på værdisætningen er det bedste, man kan gøre, at sørge for, man betaler en rimelig pris set i forhold til den høje risiko, som vi jo ikke skal glemme også følges af et større langsigtet potentiale.

Meget større udsving er naturligt i kategorien af ikke-profitable aktier

Da det er svært at opgøre en værdi, er en vigtig lære ikke at være alt for overeksponeret mod sådanne investeringer, medmindre man er 18 år og lever efter YOLO (you only live once) princippet. Og man skal som investor kunne acceptere store udsving.

Risiko/gevinst hænger sammen. Dette er aktier, som har potentiale til at mangedoble, hvis de er succesfulde (såkaldte multibaggers).

Afkastpotentiale følges af risiko, symboliseret ved en potentiel drawdown-risiko. Sådan er mekanismen, og det har den været i 100 år i aktiemarkedet. Det vil sige, at hvis man forventer at skulle kunne lave 20-30% i årligt afkast, ja så skal man forvente en drawdown (fald fra en top i en korrektion) på 60-80%, hvor det for det mere generelle marked med 7-9% afkastforventninger er på omkring 40-45%.

Drawdown i Zoom Video og Sea Limited de seneste 3 år

Kilde: Nordnet, egen tilvirkning

Betal den rigtige pris for risiko/afkast

Med konklusionen om at momentum er ude som medspiller, og det på trods af store fald fortsat er svært at kalde noget billigt, skal man som investor til at gøre sit hjemmearbejde ekstra godt. Med hjemmearbejde mener jeg, at man skal forholde sig til værdiansættelsen.

De to metoder, som oftest bruges, er TAM og relativ værdiansættelse:

• TAM står for total adresserbart marked og beskriver, hvor stort et vækstpotentiale et selskab har over de næste 10 år, hvis det kommer til at sidde på en rimelig andel af dette marked. Kræv derefter et markant merafkast (10-15% årlige afkast) under disse givne scenarier. Hvis du ikke kan regne prisen hjem i sådanne scenarier, er aktien nok fortsat meget overvurderet.
• Relativ værdiansættelse skal ses i rammen af en sammenlignelig type af investeringer. Da vi her har med vækstselskaber at gøre, skal de ofte ses i forhold til den historiske vækst i selskabet og væksten i den ramme, man holder det op i mod. Dette giver dig i hvert fald en indikator for, om du betaler en meget høj pris set i rammen for vurdering af højvækstaktier.

Jeg giver her et par eksempler fra min egen portefølje på, hvordan man kan anskue værdiansættelse. Det er ikke købsanbefalinger, da de jo ud over værdiansættelsesbetragtninger også kræver, at man ser positivt på driverne i selskabet, hvilket jeg gør.

Teladoc Health, som er inden for telemedicin, har nu en omsætning på ca. USD 2 mia. dollar og et adresserbart marked på omkring USD 100-150 mia. Og ja, det er også en af Cathie Woods største investeringer, men det holder mig nu ikke væk.

Teladoc toppede ud i USD 280 i foråret og skulle derfor ca. vækste 60% om året over 10 år for at regne mine afkastkrav hjem. Den rigtige starter-pris inden for mine krav var USD 130, og det er faktisk den vækst, de nu selv angiver frem til 2024 i deres forventninger (30%).

I Teladoc tog jeg, før jeg havde lavet mit hjemmearbejde, en lille starter-position i USD 200 og samlede lidt mere op i USD 130-140 lejet. Nu i USD 80 lejet er det en aktie, der ud fra mine meget positive betragtninger på selskabet begynder at fortjene at have en større andel end en lille starter-position i min portefølje.

Afkast på Teladoc de seneste 5 år

Kilde: Nordnet, egen tilvirkning. Historiske afkast er ikke en garanti for fremtidige afkast.

Et andet eksempel fra min egen portefølje er, at jeg samlede C3 AI, en aktie eksponeret mod kunstig intelligens, op i USD 27 lejet. En aktie, der i starten af 2021 toppede ud i USD 176, og et tema, som jeg længe har ledt efter den rigtige indgang til, men alt har været lidt for dyrt.

Den handler nu på en multiple ca. 10-12x på omsætningen vs. ca. 40x, da den toppede ud, og med en vækst, der lige nu ligger på ca. 40%. En prissætning, der giver en lille rabat til, hvad denne type af selskaber med en sådan nuværende vækst handles for.

Hvorfor have ikke-profitable men højtvækstende tech-selskaber i porteføljen?

Med en advarsel om at de ikke-profitable, men højtvækstende tech-selskaber kan og sandsynligvis vil have enorme udsving, og måske fortsat står overfor et udfordrende 2022, hvorfor så overhovedet have en andel af denne type i sin portefølje?

Her mine tre årsager, og husk – kun en begrænset andel i anerkendelse af den risici og de store udsving, denne type af aktier unægteligt giver:

• Når vi ser tilbage på de sidste 30 år har 1,5% af alle aktier i verden givet ca. 90% af alt afkastet. Det er derfor vigtigt også at have multibagger potentiale i sin portefølje. Du kan med en lille andel skabe en ret stor andel af dit samlede potentiale. Ofte må man betale en høj pris for at være med på strukturelle væksttemaer, hvor væksten over de næste 20-30 år vil være høj.
• Den anden og måske væsentligste faktor er, at afkast skabes af meget af det, vi ikke kan se i dag, også det vi i fancy investeringssprog kalder optionalitet, det skabes igennem innovation. Eller sagt på godt dansk: det som ingen rigtig kan forudsige i dag. Det mest kendte eksempel, jeg kan komme på, er Amazon og deres cloud division AWS. Det udgør i dag nok 60% af værdien i det selskab. De startede AWS op i 2004, og indtil 2008 var der ikke nogen analytikere, der tog speciel notits eller tilskrev det nogen nævneværdig værdi.
• Lavere forventet afkast på aktiemarkederne over de næste mange år betyder, at man er nødt til at rykke ud på risikokurven for at holde afkast. Disse typer af aktier er netop der og ligger nok tættere på at være private equity-investeringer end aktieinvesteringer. Private equity er en kategori, der er meget svær for os private investorer at komme i nærheden af.

Ovenstående er ikke en anbefaling til at købe eller sælge værdipapirer.Dette blogindlæg er udarbejdet til informationsformål og er et udtryk for skribentens personlige holdning. Blogindlægget udgør således ikke investeringsmæssig eller anden rådgivning. Historiske afkast er ikke en garanti for fremtidige afkast.