Analyse: Per Aarsleff

Per Aarsleff (PAAL, København) er Danmarks største entreprenørselskab. Specialet er infrastruktur og fundering. Aarsleff er populært sagt ekspert i at konstruere alt under knæhøjde. Eksempelvis rørrenovering, pæleramning, byggegruber og vindmøllefundamenter. Aarsleff er førende indenfor sine nicher og har en imponerende historik med overskud hvert år siden 1991. Det lyder måske ikke umiddelbart så imponerende, men til sammenligning har en stor konkurrent MT Højgaard adskillige år med røde tal på bundlinjen – senest i 2019, 2018, 2017, 2014, 2012 og 2011. Og den tidligere konkurrent E. Pihl & Søn gik ligefrem fallit i 2013.

Nedenfor kan du se udviklingen i Aarsleffs omsætning siden 1991.

Som det fremgår, er omsætningen øget fra 581 mio. kr. i 1991 til 13.295 mio. kr. i 2020. Det svarer til imponerende gennemsnitlig vækst på 11,4% pr. år. I indeværende forretningsår, der løber frem til 30. september 2021, forventes omsætningen at vokse ca. 8,5% til ca. 14,4 mia. kr. Omsætningen forventes at vokse tilsvarende i 2022 og 2023.

Nedenfor kan du se udviklingen i Aarsleffs indtjening pr. aktie (EPS) siden 1992.

Som det fremgår, er EPS vokset fra 1,6 kr. i 1992 til 18,6 kr. i 2020, svarende til gennemsnitlig vækst på 9,2% p.a. Det er en langt højere vækst end den generelle økonomiske vækst og væksten indenfor byggebranchen. Som det også fremgår, forventer markedet at Aarsleffs indtjening fortsætter med at stige i 2021, 2022 og 2023. Indtjeningen forventet således at stige hele 17,7% p.a. fra rekordniveauet i 2020.

Aktiekursen er også steget pænt over årene. Kursen bundede omkring 12 kroner i efteråret 1991, men det er meget længe siden. På nedenstående graf kan du se kursudviklingen siden september 1999. Grafen viser samtidigt udviklingen i Aarsleffs indre værdi pr. aktie.

Som det fremgår, er indre værdi vokset fra 27 kr. i september 1999 til ca. 179 kr. i juni 2021, svarende til gennemsnitlig tilvækst på 9,1% p.a. Det er imponerende og helt i tråd med indtjeningsvæksten, der historisk også har ligget omkring 9% p.a. Aktiekursen er steget fra 30 kr. i september 1999 til 295 kr. nu, svarende til gennemsnitlige afkast på 10,9% pr. år før udbytter. Det er også imponerende.

Som det også fremgår, har aktiekursen svinget voldsomt omkring indre værdi siden september 1999. Laveste vurdering var K/I=0,49 i november 2012 og højeste vurdering var K/I=2,22 i november 2015. I skrivende stund er Aarsleff vurderet svarende til K/I=1,65. Og aktien er samtidigt prissat svarende til P/E₂₀₂₁=12,4 og P/E₂₀₂₂=10,7. Det seneste udbytte på 6,50 kr. giver et udbytteafkast på 2,2%. Målt på K/I er Aarsleff måske lidt højt vurderet i forhold til det historiske niveau, men målt på P/E er aktien ikke specielt højt vurderet, og udbytteafkastet er absolut set også pænt.

Jeg har beregnet udvalgte nøgletal for Aarsleff og relevante nordiske konkurrenter som norske Veidekke og svenske Skanska. Se følgende tabel:

Som det fremgår, har Aarsleff en højere soliditet (egenkapitalandele) end konkurrenterne. Det kan ses som en styrke, da gælden og dermed risikoen for gældsproblemer er lavere. Som det også fremgår, er den forventede egenkapitalforrentning lavere end hos konkurrenterne. Målt på Kurs/Indre værdi og Price/Earnings er Aarsleff billigere end konkurrenterne. Alt i alt synes jeg Aarsleff ligner en attraktivt prissat branchevinder.

Hvad mener du om Aarsleff og entreprenørbranchen? Ligner Aarsleff en god investering i september 2021?

Disclaimer: Thorleif Jackson ejer aktier i Per Aarsleff, der også indgår i Fundamentalporteføljen, der er Dansk Aktionærforenings modelportefølje for danske aktier. Dette er ikke en købsanbefaling. Forfatteren er ikke ansvarlig for evt. tab læseren måtte lide, hvis han køber aktier i Aarsleff eller andre nævnte aktier. Kursen kan stige såvel som falde.