Thorleif Jackson
Booking Holdings er en af de aktier, jeg har valgt til min globale modelportefølje. Her præsenterer jeg selskabet og ser nærmere på de vigtigste aktører i Online Travel Agencies-branchen.
Online Travel Agencies (OTA) er en branche i vækst. Branchen domineres af fem store aktører, der tilsammen står for 95% af branchens omsætningen og 97% af branchens børsværdi. De fem største aktører er Booking Holdings (35% markedsandel i 2021), Expedia (28%), Airbnb (19%), Trip.com (10%) og TripAdvisor (3%).
Omsætningen for de fem største aktører er på 20 år vokset fra 2,5 millioner dollars i 2002 til forventet 41 milliarder dollars i 2022, svarende til gennemsnitlig vækst på 15% p.a. OTA-branchen forventes også at vokse ca. 15% i 2023 og 2024. På lidt længere sigt forventes branchen at vokse med ca. 10% årligt. Se også figur 1.
Figur 1. Omsætning og driftsindtjening for selskaberne i top-5 i OTA-branchen. Bemærk logaritmisk skala.
OTA-selskabernes (top-5) driftsindtjening er vokset hurtigere end toplinjen, idet den gennemsnitlige overskudsgrad er øget fra 6,8% i 2002 til forventet 19,1% i 2022. Branchens forbedrede lønsomhed kan ses som et resultat af mindre konkurrence eller flere stordriftsfordele for de ledende aktører.
Nøgletal for de 10 største selskaber
Jeg har beregnet udvalgte nøgletal for de ti største børsnoterede selskaber i OTA-branchen. Se figur 2.
Figur 2. Udvalgte nøgletal for top-10-selskaberne i OTA-branchen. Estimater for 2022, 2023 og 2024 ifølge MarketScreener.com. Data pr. 21. oktober 2022.
Som det fremgår af figur 2, fik otte af de ti selskaber underskud i 2021. Det skyldes selvfølgelig nedlukninger i forbindelse med covid-19-pandemien, der i 2020 og 2021 har lagt en dæmper på verdens rejseaktivitet. OTA-branchen er fortsat påvirket af covid-19-pandemien i 2022, og fem selskaber forventes endnu at få underskud i 2022, herunder kinesiske Trip.com, indiske MakeMyTrip og argentinske Despegar.com.
OTA-branchens tre vigtigste aktører, Booking Holdings, Expedia Group og Airbnb, forventes dog alle at få pæne overskud i 2022. De forventes at forrente egenkapitalen mellem 21% (Expedia) og 74% (Booking Holdings). Disse tre selskaber stod i 2021 for hele 82% af branchens omsætning og 87% af branchens børsværdi.
OTA-branchen ligner en branche, hvor de største aktører har åbenlyse stordriftsfordele. Lad os kigge nærmere på branchens vigtigste aktører.
Booking Holdings, USA
Booking.com blev skabt i år 2000 ved en fusion af to hollandske selskaber, bookings.nl og bookings.org. Selskabet var fortsat hollandsk efter fusionen og fik hovedkontor i Amsterdam. Booking.com blev i 2005 købt af amerikanske Priceline.com (Priceline Group) for 133 millioner dollars. Priceline Group havde kort forinden købt et andet europæisk online booking-selskab ved navn ActiveHotels.com. ActiveHotels skiftede navn til Booking.com, og senere skiftede Priceline Group navn til Booking Holdings. Pricelines køb af Booking.com er blevet kaldt en af internetæraens bedste akkvisitioner.
I dag omfatter koncernen udover Priceline.com og Booking.com også Agoda, OpenTable, Rentalcars.com, Kayak og Momondo. 13% af omsætningen hentes i USA. Resten hentes i Europa og Asien. Figur 3 viser Booking Holdings omsætningsudvikling siden 2002.
Figur 3. Booking Holdings. Omsætningens udvikling siden 2002. I perioden 2012 til 2022 er omsætningen øget ca. 12,3% p.a. I 2023 og 2024 forventes tilsvarende vækst ifølge MarketScreener.com.
Som det fremgår, er selskabets omsætning vokset fra 963 millioner dollars i 2005 til forventet 16.810 millioner dollars i 2022, svarende til gennemsnitlig vækst på 18% p.a. De seneste 10 år var væksten dog faldet til godt 12% p.a. I 2023 og 2024 forventer markedet fornyet vækst på ca. 12,5% p.a. Indtjeningen er vokset langt hurtigere, idet overskudsgraden er øget fra 3,7% i 2005 til forventet 28,4% i 2022. Se figur 4.
Figur 4. Booking Holdings. Udvikling i EBIT-margin i perioden 2003 til 2021 samt fremskrivning for 2022 til 2024 ifølge MarketScreener.com.
Marginen er forbedret, fordi omkostningerne er vokset langsommere end indtægterne som følge af stordriftsfordele. Marginen ville endda være markant højere, hvis ikke selskabet årligt anvendte ca. fem milliarder dollars eller en tredjedel af indtægterne/omsætningen til markedsføring og reklamer. Disse penge kan ses som nødvendig markedsføring, branding eller som en investering i fremtiden. Beløbets størrelse siger noget om, hvor svært det er at opnå og fastholde en førende position inden for online booking.
Booking Holdings har hvert år siden 2013 haft OTA-branchens klart højeste overskudsgrad. I 10 års perioden 2012 til 2021 havde Booking Holdings en gennemsnitlig overskudsgrad på 29,1%, mens top-5 i OTA-branchen (inkl. Booking Holdings) havde en gennemsnitlig overskudsgrad på 12,9%. Aktiekursen toppede omkring 2.700 dollars i februar 2022 og er siden faldet 32% til 1.823 dollars pr. 21. oktober 2022. Med den kurs er aktien prissat svarende til P/E2022=24,6, P/E2023=16,4 og P/E2024=13,3. Se figur 5.
Figur 5. Booking Holdings. Udvikling i aktiekursen i perioden december 1999 til oktober 2022. Bemærk logaritmisk skala.
Booking Holdings udbetaler ikke udbytter. I stedet anvendes overskydende kapital til aktietilbagekøb. I perioden december 2014 til september 2022 er antallet af udestående aktier reduceret 24% fra 52,3 mio. stk. til 39,7 mio. stk. svarende til en årlig reduktion på 3,5%. Tilbagekøbsprogrammet betyder, at indtjeningen pr. aktie vokser 3-4% hurtigere end selskabets bundlinje.
Expedia Group, USA
Expedia Group omfatter følgende brands: Expedia.com, hotels.com, hotwire.com, Vrbo, Trivago og Egencia. Expedia henter 76% af omsætningen på hjemmemarkedet i USA. Expedia Groups historiske marginer er vist på figur 6.
Figur 6. Udvikling i Expedia Groups overskudsgrad (EBIT-margin) i perioden 2002 til 2021 samt fremskrivning for 2022 til 2024 ifølge MarketScreener.com.
Expedia Group var dobbelt så stor som Booking Holdings midt i nullerne (2003 til 2007), og selskabet nød markant højere overskudsgrader. Expedias overskudsgrad toppede med 18,7% i 2005 – samme år Princeline.com købte Booking.com.
Expedia var størst frem til 2010, hvor Booking Holdings overtog positionen som brancheleder inden for online booking. På det tidspunkt var Expedia allerede i problemer med et underskud på 2,3 milliarder i 2008, svarende til en negativ overskudsgrad på 83%. Expedias driftsunderskud i 2008 var større end selskabets samlede driftsindtjening de seks forudgående år!
Til sammenligning oplevede Booking Holdings både omsætningsvækst og forbedrede marginer i 2008. Expedias problemer var igen tydelige under coronakrisen i 2020, hvor overskudsgraden faldt fra 7,5% i 2019 til -52% i 2020. Expedias driftsunderskud i 2020 var lige så stort som den samlede driftsindtjening de forudgående fire år.
Expedias aktiekurs toppede omkring 196 dollars i februar 2022 og er siden faldet 50% til 97,27 dollars pr. 21. oktober 2022. Med den kurs er aktien prissat svarende til P/E2022=38,6, P/E2023=15,1 og P/E2024=11,3. Se figur 7.
Figur 7. Udvikling i Expedia Groups aktiekurs siden december 2003.
Airbnb, USA
Branchens tredjestørste aktør er amerikanske Airbnb, der blev børsnoteret i december 2020 midt under covid-19-pandemien. Airbnb har OTA-branchens højeste børsværdi. Selskabets omsætning er øget fra 919 millioner dollars i 2015 til forventet 8,3 milliarder dollars i 2022. Airbnb er dermed ca. halvt så stor som Booking Holdings i 2022. Airbnb forventes at lande det første overskud i 2022, hvor det forventes at bundlinjen lander på 1,44 milliarder dollars eller 2,16 dollars pr. aktie. Omsætningen forventes at vokse 15% i 2023 og 17% i 2024. Indtjeningen forventes at vokse 17,6% i 2023 og 28% i 2024.
Airbnbs aktiekurs toppede omkring 212 dollars i februar 2021 og er siden faldet 43% til 120 dollars pr. 21. oktober 2022. Med den kurs er aktien prissat svarende til P/E2022=55,5, P/E2023=47,2 og P/E2024=36,9.
Trip.com Group, Kina
Branchens fjerdestørste aktør er kinesiske Trip.com Group. Selskabet henter ca. 92% af omsætningen på hjemmemarkedet i Kina. Omsætningen var steget til næsten 36 milliarder CNY i 2019. Under covid-19 er omsætningen dog faldet kraftigt til ca. 20 milliarder CNY, og overskuddet er helt forsvundet. Selskabets EBIT-overskudsgrad toppede med 42,4% helt tilbage i 2005. Siden 2011 har overskudsgraden ikke været over 16%. I 2023 forventes overskudsgraden at stige til 12,5%. Selskabet forventes at opnå pæne overskud i 2023 og 2024.
Trip.coms aktiekurs toppede omkring 60 dollars i juli 2017 og er siden faldet 60% til 23,94 dollars pr. 21. oktober 2022. Med den kurs er aktien prissat svarende til P/E2023=34,9 og P/E2024=21,0. Se også figur 8.
Figur 8. Udvikling i Trip.com Groups aktiekurs siden december 2003.
Konklusion
Online Travel Agencies-branchen har i årevis oplevet høj vækst, og væksten forventes at fortsætte med tocifrede vækstrater langt ind i fremtiden. Branchen blev dog særligt hårdt ramt af covid-19-pandemien. Stort set alle selskaber fik store underskud i 2020, og de fleste aktører fik også underskud i 2021. Som sådan er 2022 et genopretningsår, hvor hvert enkelt selskab lige skal finde sig selv og sine kunder igen. De stærkeste aktører som Booking, Expedia og Airbnb tjener allerede gode penge i 2022, men først i 2023 kan vi forvente noget, der ligner et normalt år for hele branchen.
OTA-branchen er domineret af bare fem selskaber. Af disse er Booking, Expedia og Airbnb dominerende uden for Kina, mens Trip.com er dominerende i Kina. Booking Holdings skiller sig ud som branchens klart mest profitable selskab. Airbnb skiller sig ud som branchens mest værdifulde selskab. Den høje markedsværdi afspejler markedets høje forventninger til Airbnbs fremtidige vækst og indtjening.
Mit valg til modelporteføljen
Jeg har i juni 2022 købt Booking Holdings til min nye globale modelportefølje. Jeg ser Booking som en åbenlys branchevinder i en hurtigt voksende branche med begrænset konkurrence, der betyder, at de førende selskaber oplever god lønsomhed. Jeg synes, Bookings resultater er overbevisende, og jeg er især imponeret over selskabets fantastiske lønsomhed. Jeg tror, at Booking vil kunne fastholde og udbygge selskabets førerposition i de kommende år. Jeg synes, en branchevinder i en hurtigt voksende branche fortjener en høj prissætning over gennemsnittet. En P/E-rate på 20-30 virker realistisk på et tidspunkt, hvor verdensindekset er prissat svarende til P/E2022=16,3 og P/E2023=13,8. Til sammenligning er Booking Holdings aktuelt prissat svarende til P/E2023=16,4 og P/E2024=13,3.
Hvis Booking Holdings indtjening udvikler sig som forventet af markedet, og aktien i december 2024 handles i intervallet på P/E=20-30, kan vi til den tid forvente en kurs i niveauet 2.740-4.110 dollars, svarende til et kurspotentiale på 50-125% over de næste 27 måneder. Husk, at ingen kender fremtiden. Markedets forventninger kan hurtigt ændre sig, og P/E-raten kan falde ligeså vel som stige. Når det er sagt, synes jeg, at Booking Holdings ligner en god langsigtet investering.
Jeg synes også, at aktier som Expedia og Trip.com ligner gode investeringer. Og jeg tror også på, at Airbnb vil opleve lønsom vækst og en stærk kursudvikling på lang sigt. Men jeg har altså mest tiltro til Booking Holdings, der har mange stordriftsfordele og branchens bedste marginaler.
Hvad mener du om ovenstående analyse? Er det værd at investere i OTA-branchen? Hvilket betydning får coronakrisen på kort og lang sigt? Hvilket selskab, tror du, vil klare sig bedst i fremtiden? Og hvilken aktie vil få den bedste kursudvikling fremover?
Bemærk venligst, at dette ikke er en købsanbefaling af Booking Holdings eller andre aktier i OTA-branchen. Artiklen er ment som en præsentation af de vigtigste selskaber i branchen og en forklaring på, hvorfor jeg har købt Booking Holdings til min globale modelportefølje.
Disclaimer: Thorleif Jackson ejer aktier i Booking Holdings.
Dette materiale er udarbejdet af Thorleif Jackson og indeholder information, der kan anses for at være en investeringsanbefaling i henhold til Markedsmisbrugsforordningen (Europa-Parlamentets og Rådets forordning 596/2014), dvs. information som anbefaler eller foreslår en investeringsstrategi. Nordnet Bank, filial af Nordnet Bank AB, Sverige (Nordnet), har ikke deltaget i udarbejdelsen, gennemgået eller foretaget ændringer i materialet. Thorleif Jackson har ansvaret for materialets indhold, og at det lever op til gældende lovgivning og regler.
Materialet har ikke været forelagt de omtalte selskaber.
Dette materiale blev offentliggjort første gang den 25. oktober 2022 kl. 12.40.
Indholdet i dette materiale udgør ikke personlig investeringsrådgivning. Det er vigtigt, at du som investor træffer dine investeringsbeslutninger ud fra din egen vurdering af information fra forskellige kilder. Nordnet påtager sig intet ansvar for direkte eller indirekte tab som følge af brug af information fra dette materiale. Materialet må ikke gengives uden Nordnets udtrykkelige samtykke.
Thorleif Jackson modtager honorar fra Nordnet. Honoraret er aftalt på forhånd og er ikke afhængig af materialets indhold eller de virksomheder, som er omtalt heri.
Det kan forekomme, at Nordnet har positioner i værdipapirer, der omtales i materialet. En sådan beholdning er da alene af administrative hensyn og uden fortjeneste for Nordnet.
Nordnet er under tilsyn af Finansinspektionen i Sverige og det danske Finanstilsyn.
Der er altid en risiko forbundet med at investere. Historiske afkast er ikke en garanti for fremtidige afkast. Finansielle instrumenter kan både stige og falde i værdi. Der er en risiko for, at du ikke får de investerede penge tilbage.
Som du selv skriver, kræver det masser af milliarder i online markedsføring at opbygge en så flot og lønsom forretning, som Booking Holdings har. I det nuværende billede kan de nok bevare en førerposition. Den umiddelbare trussel, jeg kan se på deres markedslederskab og dermed indtjening og aktiekurs, er hvis et af de store techselskaber som fx Facebook eller Google for alvor tager konkurrencen op, for de kan jo i princippet markedsføre sig over for deres mange brugere uden nærmest at betale for det, og vil derfor kunne opnå en stor konkurrencefordel. Hvis et hotel fx kun skal betale Google… Læs mere
Hej Mikkel,
Jeg har ikke overvejet om Facebook og Google er potentielle konkurrenter. Det tror jeg nu ikke de er. Deres fokus er andetsteds, og OTA selskaberne er jo desuden storkunder i Facebook og Googles butikker.